BS Ekonomi Bağımsız Medyasını Destekleyin
Eğer abone iseniz giriş yapınız.
Özel sermaye (private equity – PE) sektörünün şirket avcıları, akılda kalıcı bir şekilde istilacı barbarlara benzetilmiştir. Ancak bu sektörü tanımlamanın daha faydalı yolu, onu bir makine gibi düşünmektir: Bu makine, yatırımcıların parasını anlaşmalara, bu anlaşmaları kârlı satışlara (ya da “çıkışlara”) ve bu çıkışları da yatırım getirisini dönüştürür. İyi çalıştığında, bu sistem kendi ivmesini yaratır. Kârlı çıkışlar yüksek getiriler üretir, bu da yatırımcıları daha fazla sermaye koymaya teşvik eder ve böylece daha fazla anlaşma yapılabilir.
Ne yazık ki, özel sermaye sektörü Amerika’da şu anda iyi işlemiyor. Fonlar, yatırımlarını kârlı şekilde satmakta zorlanıyor. Anlaşma hacimleri çökmüş durumda. Yeni sermaye bulmak ise gittikçe zorlaşıyor: 2025’te üst üste üçüncü kez düşüş yaşanabilir. Eskiden baskın ve başarılı olan model, artık 1970’lerin meşhur Detroit üretimi benzin canavarı arabaları gibi hantallaşmış ve güvenilmez hale geldi.
Pasifik’in öte yanında ise, bir makine yeniden hayata dönüyor. Japonya’da özel sermaye anlaşmalarının sayısı 2019’dan bu yana iki katına çıktı, toplam değeri ise üç katına ulaştı. 2025’in ilk yarısında birleşme ve satın almalar rekor seviye olan 232 milyar dolara ulaştı. Ares, Carlyle ve Apollo gibi Batılı dev fonlar Tokyo’da yeni ofisler açıyor ya da mevcutlarını büyütüyor. KKR’nin üst düzey yöneticileri geçen yıl Japonya’daki özel sermaye sektörünün “büyük bir yeniden doğuş” yaşadığını ilan etti.
Dünyanın en büyük özel sermaye pazarı ile en sıcak pazarı arasındaki bu farkı üç temel etken açıklıyor. Birincisi: değer. Tıpkı 1970’lerdeki hayal kırıklığı yaratan Detroit arabaları gibi, Amerikan şirketleri pek cazip fiyatlara sahip değil. Amerikan borsasında işlem gören şirketlerin işletme kârına (amortisman ve itfa giderleri hariç) göre şirket değeri 11 kat seviyesinde. Japonya’da ise bu oran sadece 7 kat.
Japon firmaları ucuz, çünkü yöneticileri genellikle hissedarların sermayesini verimsiz kullanıyor. Pek çok şirketin devasa nakit rezervleri ve gereksiz varlıkları var. Ancak bu olumsuzluk, aynı zamanda bir fırsat. Amerika’da şirketleri daha verimli hale getirmek zorlu bir iştir. Japonya’da ise basit sadeleştirmeler bile büyük getiriler sağlayabilir. Japon borsasındaki ortalama şirket, varlıklarının %21’ini nakit olarak tutarken, bu oran Amerikan şirketlerinde sadece %8.
Amerikan PE sektöründeki ikinci sorun, içeri pompalanan paranın dışarı çıkamaması. Faizlerin düşük olduğu 2020–21 döneminde birçok anlaşma yapıldı. Ancak sektör, daha sıkı para politikasına ayak uydurmakta zorlandı—tıpkı Detroit’in sıkı yakıt tasarrufu kurallarına uyum sağlamakta zorlandığı gibi. Artan faiz oranları, satın alınan şirketlerin değerini düşürdü. Aynı zamanda bu anlaşmaların finansman maliyetini de artırdı. Ancak birçok fon, yatırımcılarına verdikleri yüksek getiri vaatlerini yerine getirebilmek için şirketlerini düşük değerle satmak istemiyor—zarar yazma korkusuyla. Bu durum, Amerikan özel sermaye fonlarında bir çıkış tıkanıklığına yol açtı; fonlar yatırımcılarına geri ödeme yapmakta yavaş kaldı.
Japonya’da ise bu boru hatları daha açık. Bain danışmanlık şirketine göre çıkışlar, 2019–2023 ortalamasının %68 üzerinde (her ne kadar on yıl önceki zirve seviyelerin altında kalsa da). 2023’te KKR destekli çip ekipman üreticisi Kokusai Electric’in halka arzı gibi büyük işlemler güveni artırdı. Japonya’daki düşük faiz oranları da bu sürece yardımcı oldu.
Japonya lehine olan üçüncü ve şaşırtıcı eğilim ise: küreselleşmenin tersine dönmesi (deglobalizasyon). Korumacılığın yükselmesi Japonya’daki birçok ihracatçıyı sarsıyor. Ancak Japon özel sermaye sektörünün, Amerikan muadillerine karşı büyük bir avantajı var: Çin’den geri çekilmeden fayda sağlıyor. Çin’de iş yapmanın riskleri arttıkça, küresel PE fonları Asya’daki yatırımlarını Çin’den Japonya ve Hindistan gibi komşulara kaydırıyor. Çin’in cazibesi, borsası yükselmeye devam ederse yeniden artabilir. Ancak Çin yatırımlarının kötü bir habere konu olabileceği ya da jeopolitik bir çatışmaya kurban gidebileceği korkusu, birçok PE yatırımcısını tedirgin ediyor. Bain’den Jim Verbeeten, Çin yatırımlarının artan şekilde denetlenmesinin, Japonya gibi pazarlara yönelimi artırdığını söylüyor.
Amerika ile Japonya arasındaki bu zıtlık sonsuza kadar sürmeyebilir. ABD’de faiz oranları düşerse, özel sermaye sektörü yeniden canlanabilir. Aynı şekilde Japonya Merkez Bankası faiz artırmaya devam ederse, Japonya’daki ilerleme tökezleyebilir. Japon firmalardaki inatçı yöneticiler PE sektörünün hedeflerini hâlâ sekteye uğratabilir. ABD’de PE’yi kitle yatırımcıya açmaya yönelik çabalar, risk seven bireysel yatırımcılara varlık satışı yoluyla sistemin tıkanıklığını çözebilir. Ancak şimdilik, Japonya’daki anlaşma makinesi bir Corolla ya da Civic kadar ucuz, çevik ve güvenilir görünüyor; Amerikan özel sermaye sektörü ise biraz hurda araç havasında.
