IMF’nin Nisan 2025 tarihli “Navigating Trade-Offs between Price and Financial Stability in Times of High Inflation” başlıklı Staff Discussion Note raporunun ayrıntılı özeti aşağıdadır. Rapor, yüksek enflasyon dönemlerinde fiyat istikrarı ile finansal istikrar arasındaki gerilimleri nasıl yönetilebileceğine dair kapsamlı bir çerçeve sunuyor.
Yüksek Enflasyon Dönemlerinde Fiyat ve Finansal İstikrar Arasında Denge Arayışı
Politika Sıkılaştırmasının Etkileri ve Riskler
Rapora göre faiz artırımları doğrudan finansal krizleri tetiklemese de, bazı koşullar altında ciddi finansal istikrarsızlık risklerini beraberinde getirebilir. 1971-2017 yılları arasında analiz edilen 170 sıkılaştırma döngüsünden 20’si banka krizleriyle sonuçlanmıştır. Bu krizler genellikle faiz artırımından 18–24 ay sonra ortaya çıkmaktadır. Sıkılaştırmanın etkili olduğu kanallar arasında şunlar yer alıyor:
- Varlık fiyatlarında düşüş, özellikle uzun vadeli tahvillerin değer kaybı (örnek: SVB çöküşü)
- Kredi kalitesinde bozulma, artan temerrüt oranları
- Bankaların fonlama maliyetlerinin yükselmesi
- Likidite risklerinde artış, panik çıkışlar
Kırılganlıkları Artıran Faktörler
Aşağıdaki faktörler finansal stresin şiddetini artırabilir:
- Yüksek özel ve kamu borcu (özellikle kısa vadeli ve değişken faizli borçlar)
- Finansal kuruluşların kaldıraç oranlarının yüksekliği
- Vade uyumsuzlukları ve likidite darlığı
- Sistemik önemi yüksek finansal kurumların yaygınlığı ve birbirine bağlantılı yapıları
- Uzun süreli düşük faiz ortamının ardından gelen hızlı sıkılaştırmalar
Politika Cevapları: Dört Aşamalı Kriz Senaryosu
- Stres Yoksa: Merkez bankası yalnızca fiyat istikrarına odaklanabilir. İlaveten makro ihtiyati çerçeveler sayesinde olası riskler önceden sınırlanabilir.
- Hafif-Orta Düzeyde Stres: Finansal koşullar sıkılaşmışsa merkez bankası, daha az agresif faiz artırımı yaparak talebi dengeleyebilir. Aynı zamanda likidite destek araçları (repo, acil likidite imkanları) devreye alınabilir.
- Yüksek Düzeyde Stres ve Panik Riski: Mevcut kırılganlıklar panik davranışlarını tetikleyebilir. Merkez bankası, faiz artışlarını yavaşlatarak daha kademeli bir dezenflasyon sürecine geçebilir. Likidite desteğine ek olarak varlık alımları ve mevduat sigortalarının genişletilmesi gerekebilir. Bu noktada maliye politikası desteği de kritik hale gelir.
- Tam Ölçekli Finansal Kriz: Kredi sıkışması ve talep daralması nedeniyle enflasyon kendiliğinden düşebilir. Bu durumda faiz indirimi ile birlikte kapsamlı mali ve parasal araçlar devreye sokulmalıdır. Fiyat ve finansal istikrar hedefleri bu senaryoda yeniden örtüşebilir.
Merkez Bankası Araçlarının Kullanımı: İlke ve Zorluklar
- Temel İlkeler: Bagehot prensiplerine uygun olarak, solvent ama likit olmayan kurumlara uygun teminat karşılığında erken ve sınırsız müdahale önerilir.
- Araçlar: Likidite imkanları (repo, acil krediler), varlık alımları, mevduat güvenceleri, bankacılık dışı kurumlara kredi sağlama kapasiteleri.
- Zorluklar: Teminat eksikliği, iflas mı yoksa likidite mi ayrımının belirsizliği, ahlaki tehlike, siyasi baskılar, çıkış stratejilerinin karmaşıklığı.
Bankacılık Dışı Finansal Kurumlara Müdahale Zorlukları
NBFI’lere müdahale, veri eksiklikleri, yetersiz regülasyon, yüksek çeşitlilik ve sistemik riskin ölçülmesindeki belirsizlikler nedeniyle sınırlı kalıyor. Bazı merkez bankaları bu alandaki müdahale kapasitesini geliştirmeye başlamıştır (örnek: BoE’nin yeni repo programı).
Politika Araçlarının Tamamlayıcılığı ve Sınırlılıkları
- Makro-ihtiyati Politikalar: Sermaye tamponları, likidite gereklilikleri gevşetilebilir.
- Çözümleme Mekanizmaları: Sorunlu bankaların hızlı şekilde iflası ya da yapılandırılması sağlanmalı. Gerekirse kamu kaynakları geçici olarak devreye girebilir.
- Maliye Politikası: Gerektiğinde kamu desteği şart, ancak mali alanın sınırlı olduğu ekonomilerde bu araçların kullanılabilirliği düşüktür.
Gelişmekte Olan ve Küçük Açık Ekonomiler için Ek Zorluklar
Bu ülkeler genellikle üçlü kısıtla karşı karşıya kalıyor:
- Düşük merkez bankası kredibilitesi: Esnek dezenflasyon yapmaları zor.
- Kur riski yüksekliği: Sermaye çıkışı ve kur çöküşü tetiklenebilir.
- Kısıtlı mali alan: Müdahale kapasitesi daralır.
Bu ülkeler için politika araçları olarak döviz müdahaleleri, makro-ihtiyati tedbirler ve sermaye hareketlerini yönetici önlemler (CFM) öne çıkıyor. Ancak bunlar da geçici ve dikkatli kullanılmalı.
Sonuç ve Politika Önerileri
- Merkez bankaları, şiddetli finansal stres dönemlerinde dezenflasyonu yavaşlatma esnekliğini kullanmalı, ancak bu geçici sapmaları güçlü iletişimle desteklemeli.
- Fiyat ve finansal istikrar hedeflerinin ayrışması her zaman mümkün değil. Ayrışmanın mümkün olması için önceden güçlü sermaye tamponları, etkin çözümleme çerçeveleri ve mali alan oluşturulmalı.
- Gelişmekte olan ülkeler için IMF gibi çok taraflı kurumların likidite desteği kritik önem taşıyor.
