Doların çöküşü ne kadar yakın?

Amerika’nın güvenli liman statüsü sarsıldı, ancak hâlâ varlığını sürdürüyor.

Donald Trump yeniden Beyaz Saray’a döndüğünden beri, Amerikalı yatırımcılar peş peşe gelen şoklara maruz kalıyor — artık onları gerçekten zıplatmak için olağanüstü bir gelişme gerekiyor. Eskiden bomba etkisi yaratacak türden açıklamalar — örneğin başkanın bakır ithalatına %50, Avrupa Birliği’ne ise %30 gümrük vergisi getirme kararı — artık sadece bir omuz silkmeyle karşılanıyor. Nadir bir istisna 16 Temmuz’da yaşandı: Trump, ABD Merkez Bankası (Fed) Başkanı Jerome Powell’ı görevden almayı düşündüğünde, piyasa tepkisi görece sınırlıydı: hazine tahvili getirilerinde bir sıçrama ve dolarda bir düşüş. Trump geri adım attı; işler yeniden normale döndü. Ertesi gün Amerikan hisse senedi piyasaları tüm zamanların en yüksek seviyelerine ulaştı.

Yatırımcılar bu kaosa alışmış olabilir, ancak tamamen göz ardı ettikleri de söylenemez. Endişenin bir işareti, Trump’ın göreve başlamasından bu yana doların, gelişmiş ülkelerin para birimlerinden oluşan bir sepete karşı yaklaşık %10 değer kaybetmesi. Bu, Hazine Bakanı Scott Bessent’in beklentilerinin tam tersine bir gelişme. Bessent, tarifelerin Amerikan şirketlerinin ithalatı finanse etmek için yabancı para satın alma ihtiyacını azaltacağı ve bu nedenle doların değer kazanacağı öngörüsünde bulunmuştu. Ancak keyfi tarife kararlarından devasa bütçe açıklarına kadar, Amerikalı varlıkları satın alma konusunda yatırımcıların temkinli olmasını gerektiren pek çok neden mevcut. Peki yatırımcılar gerçekten ne kadar temkinli? Başka bir deyişle, Trump’ın “Kurtuluş Günü”nden üç ay sonra, Amerika’nın güvenli bir liman olma statüsü ne ölçüde yara aldı?

Endişe duymak için geçerli nedenler, doların hareketlerini genellikle belirleyen temel etkene bakıldığında ortaya çıkıyor: Amerika ile diğer ülkeler arasındaki faiz oranı farkları. Gelişmiş piyasalarda, faiz oranları yükseldikçe para birimlerinin değer kazanması beklenir; çünkü yabancı yatırımcılar daha yüksek getiri sunan varlıklardan yararlanmak ister. Ancak bu ilişki Nisan ayında bozuldu: Trump’ın gümrük tarifesi açıklamaları yatırımcıların Amerikan varlıklarını elden çıkarmasına yol açtı, bu da hazine tahvili getirilerinin fırlamasına ve doların hızla düşmesine neden oldu (bkz. grafik 1). Döviz kurlarıyla tahvil getirilerinin ters yönde hareket etmesi genellikle gelişen piyasalarda görülür. Aynı durum, 2022’de İngiltere’de Liz Truss’ın başbakan olduğu dönemde hazırlanan bütçenin mali kriz yaratma tehdidiyle birlikte yaşanan tahvil piyasası krizinde de görülmüştü.

Nisan ayından bu yana, faiz oranı farkları ile doların yönü yeniden uyumlu hareket etmeye başladı (Powell ile ilgili son endişe dışında). Ancak yine de dolar, Nisan ayında kaybettiği zemini henüz geri kazanamadı; bu da değerlemesinde kalıcı bir hasara işaret ediyor olabilir. Sadece faiz farklarına bakarak doların nerede olması gerektiğini belirlemek yeterli olmasa da—çünkü uzun vadede büyüme gibi başka etkenler de para birimlerini etkiler—bu veriler Trump’ın dolara zarar verdiğini gösteriyor.

Doların bir diğer karakteristik özelliği, borsa çalkantılarında güçlenmesidir; çünkü yatırımcılar güvenli görünen Amerikan varlıklarına yönelir. Ancak bu kalıp da Nisan ayında tersine döndü. Yatırımcı korkusunun bir göstergesi olarak sıkça kullanılan borsa oynaklık endeksi Vix yükselirken, dolar değer kaybetti. Amerikan düşünce kuruluşu American Enterprise Institute’tan Steven Kamin, doların kırılganlığını ölçmek için Vix ile dolar arasındaki ilişkiyi — faiz oranları gibi diğer değişkenler göz önünde bulundurularak — kullanmayı önerdi. Bu yaklaşım, tarihsel normlara aykırı biçimde riskin yatırımcıları dolardan uzaklaştırdığı anları daha net şekilde izole etmeyi sağlıyor.

Kamin’in göstergesi, “Kurtuluş Günü”nün ardından dolarda artan bir kırılganlık ortaya koyuyor ve bu kırılganlık sonraki haftalarda daha da derinleşiyor. Ancak sonrasında bu gösterge, Trump’ın göreve başlama öncesindeki seviyelere geri dönüyor ve son bir ay boyunca bu seviyelerde sabit kalıyor (bkz. grafik 2).

Dolayısıyla dolar şu anda biraz hırpalanmış durumda olabilir — ancak hasar derinleşmiyor. Daha fazla bozulma muhtemelen, yatırımcıların artık kulak asmadığı günlük Beyaz Saray karmaşasının ötesine geçen, ciddi bir kriz gerektirir.

Olası gerilim noktalarından ise hiç eksik yok. Örneğin, başkanın son gümrük tarifesi tehditleri gerçekten 1 Ağustos’ta yürürlüğe girerse, Amerika’nın efektif gümrük oranları Nisan ayındaki endişeleri tetikleyen seviyelere geri dönecek. Fed üzerindeki siyasi baskı kontrolden çıkabilir. Ve Trump söz konusu olduğunda, her zaman beklenmeyeni yapma ihtimali vardır. Ancak bir sonraki fırtına koptuğunda, doların ne ölçüde zarar gördüğü tam anlamıyla ortaya çıkacak. Eğer 2025’in şu ana kadarki çalkantıları bir göstergeyse, doların durumunu izleyenlerin böyle bir fırsat için fazla beklemesi gerekmeyecek.