BS Ekonomi Bağımsız Medyasını Destekleyin
Eğer abone iseniz giriş yapınız.
Wall Street’te birleşmeler ve halka arzları düzenleyen yatırım bankacıları, ekonomik belirsizliğin ilk kurbanlarıdır. Tereddütlü şirket patronlarını sermaye artırmaya ve harcamaya ikna etmek, iyimser olanları teşvik etmekten doğal olarak çok daha verimsizdir. Birleşmeler durmuş durumda. “Şimdi al, sonra öde” hizmeti sunan Klarna ve bilet yeniden satış sitesi StubHub gibi şirketlerin halka arzları ertelendi. Bankacılar “temkinli iyimser” olduklarını söylüyor, ki bu işlerini kaybetmekten korkan işletme fakültesi mezunlarının klasik sözüdür.
Politika yapımındaki dalgalanmalar bankacılar için kötü haber olsa da, en büyük müşterileri için daha da kötüdür. Özel sermaye ve girişim sermayesi şirketleri, merkez bankalarının faiz artırdığı 2022’den bu yana mevcut yatırımlarını satmakta zorlanıyor. Teoride bu tür fonların ödemeler dengesi, akademisyenlerin J-eğrisi dediği ama halkın Nike logosuna benzettiği şekle sahip olmalı: Fonlar, yatırımcıların söz verdiği sermayeyi hızla çağırarak anlaşmaları yapmak için kullanır (kısa ve keskin çıkış), ardından kârlarla yavaş yavaş geri öder (uzun ve yükselen kuyruk). İkinci kısım şu anda zorlaşıyor. 2023’ten bu yana özel sermaye fonları her çeyrekte yatırımların değerinin sadece %3,3’ünü geri iade etti; bu, uzun vadeli ortalamanın (%5,6) oldukça altında. Kamu piyasalarına daha çok bağımlı olan girişim sermayesi içinse durum daha da kötü.
Getirilerin olmadığı nokta
İlk özel sermaye satın almaları dalgası—yüksek borçlu, çoğu zaman düşmanca ve büyük halka açık şirketleri hedef alan—1989’da zirveye ulaştı. KKR, Winston sigaralarının da bulunduğu RJR Nabisco konglomeratını 25 milyar dolara satın aldı. Aynı yıl, ekonomist Michael Jensen, Harvard Business Review’da halka açık şirketlerin düşüşünü öngördü. Ona göre imparatorluk kuran yöneticiler, hissedarların pahasına kendilerini zengin ediyordu; özel sermaye fonları ise bu hantallıkları parçalara ayırıyordu. Amerika’nın sanayi konglomeratları o zamandan beri yok oldu. Ancak özel sermaye sektörü büyüyüp hantallaştı; bir bakıma eskiden hedef aldığı şirketlere benzedi. Finansal kriz sonrası düşük faizler, sektörün boyutunu dört katına çıkardı: Borç ucuzladı, değerlemeler arttı, yatırımcıların sermayelerini koyacak yerleri azaldı.
O para makinesi artık bozulmuş durumda. Tarifelerden önce bile özel sermaye fon toplama yavaşlamış, yeni anlaşmalar için arayıştaki sermaye azalmıştı. (Geçen yıl özel sermaye fonlarının yönettiği varlıklar 4,7 trilyon dolara gerileyerek küçük bir düşüş kaydetti.)
Likidite yaratmak için her türlü yöntem kullanıldı; çoğu, fonlardaki veya şirketlerdeki pozisyonların el değiştirdiği ikincil piyasalardaki anlaşmalarda görüldü. (Bu tür anlaşmaların değeri geçen yıl %39 artarak 152 milyar dolara ulaştı; Lazard verisi.) Kullanılan taktikler arasında: varlıkların kendilerine satıldığı devam fonları; fonların değerine karşı borç alınıp temettü ödemek veya yatırımcıların nakde dönmesini sağlamak için kullanılan “net aktif değer kredileri”; hatta fonlardaki likit olmayan pozisyonların havuzlanıp daha cazip bir ürün oluşturma umuduyla çıkarıldığı teminatlı fon yükümlülükleri var. Yalnızca saf ya da kendini kandıran kurumsal yatırımcılar bu gelişmeleri sıkıntı işaretleri dışında yorumlayabilir.
Girişimciler “bir sonraki büyük şey”e umut bağlıyor
En büyük özel sermaye şirketleri hızla özel kredilendirme ve diğer faaliyetlere çeşitlendi (çoğunlukla kendi fonlarının sahip olduğu firmalara borç veriyorlar). Yatırımcılar ise bunun yeterince hızlı yapılmadığını düşünüyor. Değerlemeleri son aylarda dramatik şekilde düştü; en büyük özel piyasa varlık yöneticisi Blackstone’un hisse fiyatı, Kasım’daki zirvesinden bu yana %30 geriledi.
Özel sermaye şirketleri sorunlarını finans mühendisliğinde çözmeye çalışırken, girişim sermayedarları likidite darboğazına çareyi “bir sonraki büyük şey”de arıyor. Tersine, sermaye sıkıntıları anlaşma patlamasıyla çakışıyor. PitchBook verilerine göre, Amerika’da startupların büyük turlar aracılığıyla girişimcilerden fon topladığı anlaşmaların değeri yılın ilk çeyreğinde rekor kırdı. Yapay zekâ girişimleri bu paranın çoğunu çekti (OpenAI için 40 milyar dolarlık fonlama turu tarihin en büyüğü oldu). Silikon Vadisi’nin savunma sanayisine ilgisi de mega anlaşmalar ve dev şirketler üretiyor: Donald Trump yönetimi altında devlet sözleşmelerinin büyümesi beklenen Elon Musk’ın SpaceX’i 350 milyar dolar değerinde.
Ancak bu, hızlı çıkış stratejisine ihtiyaç duyan yatırımcıları teselli etmeyecek. Amerika’nın seçkin üniversiteleri uzun süredir özel sermayenin en büyük müşterisi oldu: bağış fonları uzun vadeli ufuklara ve devasa zenginliklere sahipti. Fakat Donald Trump’ın akademiye yönelik saldırıları—araştırma hibelerine ve üniversitelerin vergi muafiyetine yönelik tehditler dahil—finansmanlarını baskı altına alıyor. Özel piyasalara yaptıkları dev yatırımlar, onları likidite krizine karşı benzersiz biçimde savunmasız hale getiriyor; bu durumu mali kriz sırasında yaşamışlardı. Ivy League üniversitelerinin 190 milyar dolarlık bağış fonlarının neredeyse %40’ı özel sermayeye yatırılmış durumda. Yale’de bu oran %45. Üniversitenin, özel sermaye fonlarındaki 6 milyar dolarlık yatırımı satmayı planladığı bildiriliyor. (Geçen yıl tüm bağış fonları toplamda 9 milyar dolardan az satış yaptı; Evercore verisi.) Bunu anlamak için Ivy League eğitimi almaya gerek yok: bu iş çok zor olacak.
