SPK frene bastı: 7 portföy şirketinin TEFAS fonları kapatıldı, 130 fon tasfiyeye gidiyor

Finansal İstikrar Komitesi sabah “sorun geçici ve yönetilebilir” dedi; birkaç saat sonra SPK şimdiye kadarki en kapsamlı müdahaleyi açıkladı. Tera, Pusula, Hedef, Atlas, A1, Pardus ve Bulls Portföy’ün TEFAS’taki fonları alım-satıma kapatıldı; 130 fon için tasfiye süreci başlatıldı. Kredili işlemlerde özkaynak şartı da geçici olarak %35’ten %20’ye kadar gevşetildi. Bundan sonra yatırımcının temel sorusu “fonum bugün kaç para?” değil, “tasfiye hangi değer üzerinden, hangi sırayla ve ne zaman nakde dönecek?” olacak.

17 Eylül sabahına “Devlet fon krizine el koydu, şimdi ne olacak?” sorusuyla başlamıştık.

Artık ilk önemli cevabı biliyoruz.

Finansal İstikrar Komitesi’nin sabah saatlerinde yaptığı açıklamanın ardından Sermaye Piyasası Kurulu şimdiye kadarki en sert adımı attı.

Tera Portföy, Pusula Portföy, Hedef Portföy, Atlas Portföy, A1 Portföy, Pardus Portföy ve Bulls Portföy’ün kurucusu olduğu, TEFAS’ta işlem gören tüm yatırım fonları alım ve satıma kapatıldı.

Bununla da kalınmadı.

SPK kararında tek tek belirlenen 130 yatırım fonunun Kurul tarafından tayin edilecek yöntemle tasfiye ettirilmesine karar verildi. (Rota Borsa)

Bu karar, Pusula’da başlayan ve Tera’ya ulaşan fon krizinde oyunun kurallarını değiştiriyor.

Çünkü artık kamu otoritesinin yaklaşımı yalnızca:

“Fonlara biraz zaman tanıyalım, likidite normale dönsün.”

değil.

Belirlenen fonlar açısından:

“Yeni yatırımcı girişini ve mevcut yatırımcı çıkışını TEFAS’ta durdur, portföyü kontrollü şekilde çöz ve tasfiye et.”

aşamasına geçildi.

Sabah FİK, öğlene doğru SPK: İki karar birlikte okunmalı

Finansal İstikrar Komitesi’nin 17 Eylül sabahındaki açıklamasında üç önemli tespit vardı.

Piyasalardaki hareketliliğin “sınırlı sayıdaki portföy yönetim şirketlerinin uhdesindeki bazı fonlarda yaşanan kredi ve likidite sorunlarından” kaynaklandığı belirtildi.

Borsa İstanbul ve sermaye piyasalarının işleyişinde temel veya yapısal bir risk bulunmadığı ifade edildi.

Sorunun fon piyasasının belirli bir bölümünde yoğunlaştığı ve “geçici ve yönetilebilir” olduğu açıklandı. (GZT)

Ardından kritik cümle geldi:

Likidite sıkışıklığının giderilmesi ve bulaşma riskinin önlenmesine yönelik tedbirler süratle uygulanacak.

Birkaç saat sonra SPK’nın açıkladığı karar, bu cümlenin ilk somut karşılığı oldu.

Ve kararın kapsamı, problemin yalnız Pusula ve Tera isimleriyle değerlendirilmediğini gösteriyor.

Artık listede yedi portföy yönetim şirketi bulunuyor:

Tera – Pusula – Hedef – Atlas – A1 – Pardus – Bulls.

Bu yedi şirketin TEFAS’ta işlem gören fonlarının tamamı platform üzerinden alış ve satışa kapatılıyor. Bunun yanında belirlenen 130 fon tasfiyeye giriyor. (CNBC-e)

Burada çok önemli bir ayrım var:

“TEFAS’ta işleme kapatılmak” ile “tasfiye edilmek” aynı şey değil.

TEFAS kapatması, söz konusu yedi portföy şirketinin TEFAS’ta işlem gören fonlarına ilişkin platformdaki alım-satım kanalının durdurulmasıdır.

Tasfiye ise SPK’nın ayrıca belirlediği fonların portföylerinin Kurulun belirleyeceği yöntem çerçevesinde çözülerek fonların sona erdirilmesi sürecidir.

Dolayısıyla yedi şirketin TEFAS fonlarının tamamı işleme kapatılıyor; tasfiye ise SPK’nın belirlediği 130 fon için uygulanıyor. (Rota Borsa)

Bu ayrım yatırımcı açısından son derece önemli.

SPK neden fonları kapattı?

Burada finansal mekanizma oldukça açık.

Fon yatırımcısı çıkmak istiyor.

Fonun nakit yaratması gerekiyor.

Fon yeterli nakit taşımıyorsa portföyündeki varlıkları satıyor.

Eğer bu varlıkların önemli bölümü düşük işlem hacmine veya düşük fiili dolaşıma sahip hisselerden oluşuyorsa, satış fiyatı aşağı çekiyor.

Fiyat düşünce fonun net aktif değeri de düşüyor.

Fonun performansındaki bozulma yeni yatırımcıları çıkışa yöneltiyor.

Yeni iadeler geliyor.

Fon yeniden satıyor.

Ve bir noktadan sonra problem:

Fon → hisse → fon → hisse

arasında kendi kendisini besleyen bir döngüye dönüşüyor.

Financial Times’ın bugün Türkiye’deki gelişmeleri bir “fund run” — fon hücumu olarak nitelendirmesinin nedeni de bu. FT, yalnızca bir günde perakende yatırımcıların fonlardan yaklaşık 1 milyar dolar çektiğini aktarıyor. (Financial Times)

SPK’nın bugünkü kararı bu mekanizmaya iki taraftan müdahale ediyor.

Bir taraftan fon hücumunu durduruyor.

Diğer taraftan BIST’e gelebilecek kontrolsüz zorunlu satışı zamana yaymaya çalışıyor.

Yatırımcı açısından ilk soru: Param kayboldu mu?

Hayır.

Fonun tasfiyeye alınması, yatırımcının fon payının sıfırlandığı veya bütün parasının kaybolduğu anlamına gelmez.

Yatırımcının elinde hâlâ fon katılma payı bulunuyor.

Fonun da portföyünde menkul kıymetler, nakit, repo/ters repo pozisyonları ve fonun türüne göre diğer varlıklar bulunuyor.

Fon malvarlığı portföy yönetim şirketinin kendi malvarlığından ayrıdır.

Tasfiye sürecinin temel mantığı, bu varlıkların belirlenen usulle nakde dönüştürülmesi ve fonun yükümlülükleri dikkate alınarak kalan net varlığın katılma payı sahiplerine payları oranında dağıtılmasıdır.

Ama buradan:

“Bugün hesabımda 1 milyon TL görünüyor, tasfiye sonunda kesin 1 milyon TL alacağım”

sonucu da çıkmıyor.

Çünkü ikinci soru bundan çok daha önemli.

NE KADAR PARA ALACAĞIM?

İşte tasfiyenin can alıcı noktası burası.

Fonun ekrandaki son net aktif değeri ile bütün portföyünün gerçek tasfiye değeri aynı olmak zorunda değil.

Basit bir örnek verelim.

Bir fonun kağıt üzerinde:

10 milyar TL varlığı

ve

1 milyar TL yükümlülüğü

olduğunu varsayalım.

Teorik net varlık:

9 milyar TL.

Fakat portföydeki hisseler satılırken fiyatların düşmesi nedeniyle varlıklar 10 milyar değil 8,5 milyar TL’ye nakde çevrilebilirse net tutar değişir.

Tersi de mümkündür.

Dolayısıyla tasfiye yatırımcısı açısından belirleyici kavram:

Gerçekleşen tasfiye değeri.

Bu yüzden SPK’nın “Kurulca tayin edilecek yöntem” ifadesi son derece önemli. (Rota Borsa)

Hangi varlık önce satılacak?

Satışlar piyasadan mı yapılacak?

Blok satış mümkün olacak mı?

İlişkili taraf pozisyonları nasıl değerlenecek?

Likiditesi çok düşük hisselerde hangi fiyat esas alınacak?

Repo ve ters repo pozisyonlarının karşı tarafları ne olacak?

Alacak ve borçlar nasıl mahsup edilecek?

Tasfiye hangi takvimle yürütülecek?

Bütün bunlar yatırımcının nihai olarak eline geçecek TL miktarını etkileyebilir.

NE ZAMAN ALACAĞIM?

Şu anda cevap veremediğimiz en önemli soru bu.

SPK’nın bugünkü kararında 130 fon için:

“Kurulca tayin edilecek yöntem ile tasfiye ettirilmesine”

karar verildiği belirtiliyor. (Rota Borsa)

Fakat bu ilk kararda bütün fonlar için:

“Yatırımcının parası şu tarihte hesabına geçecektir”

şeklinde tek bir ödeme günü açıklanmıyor.

Dolayısıyla dün TLY için konuştuğumuz:

ayın 15’i değerleme + 10 iş günü

hesabını tasfiyeye alınan bütün fonlara otomatik biçimde uygulamak artık doğru değil.

Tasfiye kararı yeni ve daha üst bir süreç yaratıyor.

Yatırımcının bundan sonra SPK’nın açıklayacağı tasfiye yöntemi ve fon bazındaki takvimi takip etmesi gerekiyor.

Bu nedenle bugün için “üç hafta”, “bir ay”, “45 gün” gibi kesin süreler vermek doğru olmaz.

TP2 ve THF açısından ne değişiyor?

Tera Portföy’ün TP2 Para Piyasası Fonu ile THF Hisse Senedi Fonu daha önce katılma payı iade ödemelerinde temerrüt açıklamıştı.

O aşamada temel soru:

“Geciken iade ne zaman ödenecek?”

idi.

SPK’nın yeni kararıyla birlikte, fon tasfiye listesinde yer alıyorsa mesele artık yalnız gecikmiş bir redemption/iade problemi olmaktan çıkar.

Fonun bütününün kontrollü biçimde sona erdirilmesi sürecine dönüşür.

Dolayısıyla yatırımcı açısından iki farklı alacak grubunun nasıl ele alınacağı önem kazanıyor:

Karardan önce verilmiş ve vadesi gelmiş fakat ödenmemiş satış emirleri.

Ve:

Fonun tasfiyesinde kalan katılma payları.

SPK’nın uygulama esaslarında bunun nasıl ayrıştırılacağı özellikle takip edilmeli.

SPK ikinci vanayı da açtı: Kredili işlemlere nefes

Bugünkü kararın daha az konuşulan fakat BIST açısından son derece önemli başka bir maddesi var.

Kredili sermaye piyasası işlemlerinde devamlılık için gerekli asgari özkaynak koruma oranı %35’ti.

SPK, aracı kurumların kendi risk politikaları ve müşteri talepleri çerçevesinde bu oranın geçici olarak:

%20’ye kadar uygulanabilmesine

izin verdi.

Düzenleme 2 Ekim 2026 seans sonuna kadar geçerli olacak. (Rota Borsa)

Bu teknik görünen karar aslında çok önemli.

Çünkü BIST sert düştüğünde kredili pozisyon taşıyan yatırımcının özkaynak oranı da düşer.

Oran yasal sınırın altına geldiğinde:

teminat tamamlama çağrısı → para bulunamazsa zorunlu hisse satışı

mekanizması çalışabilir.

BIST zaten fonların satış baskısıyla düşüyorsa bu kez kredili yatırımcıların zorunlu satışları devreye girer.

Böylece:

Fon satışı → BIST düşüşü → margin call → yeni satış → daha fazla düşüş

döngüsü oluşabilir.

SPK %35 sınırını geçici olarak %20’ye kadar esneterek bu ikinci zorunlu satış kanalının devreye girmesini yavaşlatmayı hedefliyor.

Bu karar doğrudan:

“Borsa yükseltilecek”

anlamına gelmez.

Ama zorunlu satış baskısının azaltılmasına yönelik önemli bir tampon oluşturuyor.

Peki bundan sonra BIST’te ne olur?

Artık BIST açısından iki zıt kuvvet var.

Bir tarafta kötü haber:

Fon krizi Pusula ve Tera’nın ötesinde yedi portföy şirketini kapsayan düzenleyici tedbirlere dönüştü.

130 fon tasfiyeye gidiyor. (ForInvest – Foreks.com)

Bu, olayın ölçeğinin ilk günlerde algılanandan daha geniş olduğunu gösteriyor.

Diğer tarafta ise piyasa açısından önemli bir olumlu unsur var:

Kontrolsüz satışın önüne set çekiliyor.

TEFAS’ta yeni alım-satımın durdurulması fonlardan aynı anda çıkış baskısını frenliyor.

Tasfiye mekanizması, portföylerin bir günde piyasaya boşaltılması yerine SPK’nın belirleyeceği yöntemle çözülmesine imkân veriyor.

Kredili işlemlerdeki %20 düzenlemesi de BIST’teki başka bir zorunlu satış kanalını yumuşatıyor.

Bu nedenle kısa vadede BIST açısından kritik gösterge artık yalnız:

13.000 destek mi?

değil.

Çok daha önemli sorular var:

Tasfiye portföylerinden piyasaya ne kadar hisse gelecek?

Hangi hisseler yoğunlaşmış durumda?

Satışlar hangi takvimde yapılacak?

Fonların kredi karşı tarafları kim?

Teminat açığı bulunuyor mu?

Bunların cevapları gelmeden BIST’in dip yaptığı veya sorunun tamamen bittiği sonucuna varmak erken.

Dolar/TL açısından karar ne anlama geliyor?

Burada da mekanizma değişiyor.

Dün temel risk şuydu:

Fonlardan hızlı çıkış → yatırımcının eline TL geçmesi → TL’nin bir bölümünün döviz ve altına gitmesi.

Bugün yedi şirketin TEFAS fonlarının alım-satıma kapatılması bu aktarımın hızını azaltabilir.

Çünkü yatırımcı istediği anda bütün pozisyonunu nakde çevirip aynı gün dövize geçemiyor.

Bu nedenle karar kısa vadede:

fon → nakit → döviz

kanalını yavaşlatıcı nitelikte.

Fakat orta vadede başka bir mesele ortaya çıkıyor:

Güven.

Yatırımcı fon piyasasındaki olayları yalnız bu yedi şirketle sınırlı görürse para diğer fonlara, mevduata veya tahvile kayabilir.

Ama yatırımcı:

“Başka hangi fon kapanabilir?”

sorusunu sormaya başlarsa güven problemi daha geniş bir fon çıkışına dönüşebilir.

Finansal İstikrar Komitesi’nin özellikle “bulaşma riskinin önlenmesi” ifadesini kullanmasının önemi burada. (GZT)

Pusula’nın Tera’ya satışı ne olacak?

Bu da artık çok daha ilginç bir dosya.

Tera Yatırım’ın son KAP açıklamasında Pusula Finans Holding ve bağlı şirketlerin devralınmasına ilişkin sürecin devam ettiği, ancak işlemin tamamlanmasının ilgili düzenleyici kurumların izin ve onaylarına bağlı olduğu belirtilmişti. (Kap)

Şimdi aynı süreçte:

Pusula’nın fonları işleme kapatılıyor.

Tera’nın fonları işleme kapatılıyor.

Her iki grubun da bazı fonları tasfiyeye giriyor.

Dolayısıyla devralma işleminin ekonomik şartları ile düzenleyici izin sürecinin yeniden değerlendirilmesi şaşırtıcı olmaz.

Ancak şu anda:

“Tera–Pusula anlaşması iptal edildi”

şeklinde açıklanmış bir karar bulunmuyor.

Bunu özellikle ayırmak gerekiyor.

Bundan sonra SPK’nın önündeki büyük dosya

Bugünkü karar yangının yayılmasını durdurmayı amaçlıyor.

Fakat bundan sonraki aşama daha zor.

SPK’nın şu soruların cevabını ortaya koyması gerekecek:

Fonların kredi ve kaldıraç büyüklüğü neydi?

Düşük fiili dolaşımlı hisselerde yoğunlaşma ne boyuttaydı?

Fonlar ile ilişkili şirketler arasında hangi işlemler yapıldı?

Fon değerleri yükselirken kullanılan piyasa fiyatları gerçekçi biçimde nakde çevrilebilir miydi?

Günlük likidite sunan fonların portföyleri gerçekten günlük likiditeye uygun muydu?

Repo ve ters repo işlemlerindeki karşı taraf riski neydi?

Fonlardan çıkan para nedeniyle hangi aracı kurumlarda teminat açığı oluştu?

Ve en önemlisi:

Tasfiye sonunda varlıklar bütün yükümlülükleri karşılamaya yetecek mi?

Bu sorunun cevabı henüz elimizde yok.

Büyük resim artık değişti

48 saat önce olay:

Pusula’nın bazı fonlarında iade ödemesi aksadı.

şeklinde başladı.

Sonra Tera’nın TP2 ve THF fonlarında temerrüt açıklandı.

Bazı Tera serbest fonlarının günlük likiditesi kaldırıldı.

BIST 100 bir günde %5,54 düştü.

Finansal İstikrar Komitesi olağanüstü gündemle toplandı.

Komite problemin “kredi ve likidite sorunlarından” kaynaklandığını söyledi ve bulaşmanın engelleneceğini açıkladı. (GZT)

Ve birkaç saat sonra SPK:

7 portföy şirketinin TEFAS fonlarında alım-satımı durdurdu.

130 fon için tasfiye kararı aldı.

Kredili işlemlerde özkaynak sınırını geçici olarak %35’ten %20’ye kadar gevşetti. (Rota Borsa)

Bu artık yalnızca bir fonun ödeme gecikmesi değil.

Türkiye fon piyasasının yeniden düzenlenmesi sürecinin başlangıcı olabilir.

Bundan sonraki kritik belge SPK’nın tasfiye yönteminin ayrıntıları olacak.

Çünkü yatırımcının cevabını beklediği soru artık son derece somut:

Hangi varlık hangi fiyattan satılacak?

Kime ne kadar borç var?

Tasfiye ne kadar sürecek?

Yatırımcı pay başına kaç lira alacak?

Ve piyasanın sorusu:

130 fon tasfiye edilirken Borsa İstanbul’a ne kadar hisse satışı gelecek?

SPK’nın bugün yaptığı şey çıkış kapısına kilit vurmak değil; kalabalığın aynı anda o kapıya yüklenmesini durdurup çıkışı kontrollü hale getirmek.

Şimdi bu krizin büyüklüğünü belirleyecek olan, fonların ekranda görünen son fiyatları değil, tasfiye edildiğinde gerçekten yaratabilecekleri nakit olacak.