TAHVİLDE 20 YILLIK DEPREM, WALL STREET HÂLÂ AYAKTA: 5,2 FAİZ, 105 DOLAR PETROL VE AI ARASINDA BÜYÜK KIRILMA

25 Eylül 2026 küresel piyasa analizi. ABD 10 yıllık tahvil faizi %5,2 bölgesine, 30 yıllık faiz son 20 yılın en yüksek seviyelerine çıkarken Brent 105 doların üzerinde, altın 4.291 dolar civarında. Buna rağmen küresel hisseler haftalık yükselişe hazırlanıyor. Chicago’daki büyük fon yöneticilerinin son pozisyonlanması tahvil, kredi, AI ve dolar cephesinde piyasanın önündeki yeni kırılmayı gösteriyor.

25 Eylül’de finans piyasalarında aynı anda iki ayrı dünya var.

Birinci dünyada ABD 10 yıllık tahvil faizi %5’in üzerinde. Uzun vadeli faizler yaklaşık 20 yılın zirvelerini test ediyor. Brent 105 dolar çevresinde. Fed’in yeniden faiz artıracağı beklentisi güçlenmiş durumda. Altın haftalık bazda yaklaşık %2 kayıpta.

İkinci dünyada ise küresel hisse senetleri haftayı ağustos başından bu yana en güçlü performanslarından biriyle kapatmaya hazırlanıyor. AI yatırımlarına yönelik beklenti hâlâ güçlü ve Wall Street, tahvil piyasasının verdiği sert mesaja direniyor.

Bu iki dünyanın sonsuza kadar yan yana yaşaması mümkün değil.

Fakat hangisinin diğerine teslim olacağını anlamak için yalnız 10 yıllık faize bakmak yetmiyor.

Kredi piyasasına bakmak gerekiyor.

Ve bu sabah elimizde bu konuda son derece değerli yeni bir sinyal var.

CHICAGO’DAN GELEN MESAJ: TAHVİL KORKUSU NEW YORK KADAR BÜYÜK DEĞİL

Ozan Tarman’ın 25 Eylül tarihli Chicago Macro Dinner notları, ABD’nin büyük kredi ve multi-asset yatırımcılarının pozisyonlanmasına ilişkin önemli bir pencere açıyor.

Chicago’daki masanın ilk anketinde ABD 10 yıllık tahvil faizinin önce %4,95’e mi yoksa %5,55’e mi gideceği soruldu.

Çoğunluk %4,95 dedi.

Üstelik bu görüş, son iki günlük dev tahvil satışının ardından oluştu.

Masadaki yatırımcılardan biri duration short pozisyonlarının fazla kalabalıklaştığını söylerken, bir diğeri CTA’ların ve discretionary fonların tahvilde zaten oldukça short olduğunu ve bir short-covering hareketinin mümkün olduğunu belirtti.

Bu, mevcut piyasa için kritik bir ayrıntı.

Çünkü herkes aynı tarafa geçtiğinde fiyatı yukarı götüren yeni satıcı bulmak zorlaşır.

Dolayısıyla ABD 10 yıllığının %5,2’den %5,5’e gitmesi ekonomik olarak mümkün olsa bile pozisyonlanma açısından artık eskisi kadar kolay olmayabilir.

Reuters’ın son analizinde de yıllardır korkulan %5 sınırının artık bir tavan olmaktan çıktığı ve yatırımcıların %6 senaryosunu tartışmaya başladığı görülüyor.

Fakat Chicago’daki profesyonel yatırımcı pozisyonlanması bize bunun tek yönlü bir bahis olmadığını söylüyor.

FED: PİYASANIN ŞAHİNLİĞİ İLE KURUMSAL BEKLENTİ AYRIŞIYOR

Chicago toplantısındaki ikinci önemli fark Fed tarafında.

New York’taki yatırımcılar daha şahin görünürken Chicago masasında önümüzdeki 12 ayda toplam 50 baz puana kadar ek faiz artışı açık biçimde öne çıktı. 100 baz puan ikinci sırada kaldı; 150 baz puan ve üzeri neredeyse destek görmedi.

Matt Luzzetti’nin baz senaryosu da toplam 50 baz puan ek artış: aralık ve martta 25’er baz puan.

Ancak Luzzetti ekim toplantısında artış ihtimalini ve toplam sıkılaşmanın yaklaşık 100 baz puana ulaşmasını da makul bir yukarı yönlü risk olarak görüyor. Analizin arkasında güçlü büyüme, dirençli tüketim, AI yatırımları ve geniş tabanlı enflasyon baskıları bulunuyor.

Bu ayrım çok önemli.

Tahvil piyasası Fed’den çok daha büyük bir risk primi talep ediyor olabilir.

Çünkü uzun vadeli faizi artık yalnız politika faizi belirlemiyor.

Bütçe açığı.

Tahvil arzı.

AI sermaye harcamaları.

Yabancı yatırımcı talebi.

Enerji.

Ve term primi.

Hepsi aynı fiyatın içine giriyor.

ALTIN 4.291 DOLARA TOPARLANDI

Altında sabahki 4.270 dolar civarındaki fiyatın ardından bir miktar toparlanma geldi.

Reuters’ın 08:44 GMT ölçümünde spot altın:

4.291,06 dolar / +%0,3

ABD vadeli altın:

4.326,60 dolar / +%0,7.

Buna rağmen altın haftalık bazda yaklaşık %2 ekside.

Bu hafta altının davranışı önemli bir ders veriyor.

Jeopolitik risk tek başına altını yukarı taşımaya yetmedi.

Çünkü aynı jeopolitik risk petrol üzerinden enflasyon beklentisini, enflasyon Fed beklentisini, Fed beklentisi tahvil faizini ve doları yükseltti.

Altının kısa vadeli karşı rüzgârı tam burada oluşuyor.

Ancak 25 Eylül sabahındaki toparlanma bize başka bir şey daha söylüyor.

Tahvil faizindeki yükseliş durursa veya Chicago masasının beklediği gibi 10 yıllık yeniden %4,95 bölgesine yönelirse, altındaki düzeltmenin karakteri çok hızlı değişebilir.

Bu nedenle 4.235–4.250 dolar bölgesi aşağıda kritik olmaya devam ederken 4.300 doların yeniden alınması ilk pozitif sinyal olacak.

PETROL 105 DOLAR: HÜRMÜZ HÂLÂ BÜTÜN VARLIKLARIN ORTAK DEĞİŞKENİ

Brent bu sabah yaklaşık 105 dolar çevresinde.

Reuters’a göre fiyatlar, ABD ile İran arasında savaştan aşamalı çıkış ve Hürmüz Boğazı’nın yeniden açılmasını içeren olası diplomatik formül değerlendirilirken bir miktar geriledi.

Petrolün önemi artık enerji piyasasının çok ötesinde.

Brent 100 doların üzerinde kaldığı sürece Fed’in işi zorlaşıyor.

Hanehalkının reel harcanabilir geliri baskılanıyor.

Şirket maliyetleri yükseliyor.

Uzun vadeli enflasyon riski canlı kalıyor.

Chicago notlarında da yüksek enerji fiyatlarının reel harcanabilir geliri aşındırmaya başladığı ve finansal koşulların nihayet daha belirgin biçimde sıkılaştığı vurgulanıyor.

Bu nedenle Hürmüz’den gelecek diplomatik haber yalnız Brent’i değiştirmeyecek.

Tahvil faizini, doları, altını ve hisse değerlemelerini de değiştirebilir.

AI: WALL STREET’İN ZIRHI MI, BİR SONRAKİ KREDİ RİSKİ Mİ?

Chicago toplantısının bana göre en önemli bölümü burada.

Hisse senedi yatırımcılarının AI’a güveni çok yüksek.

Binky Chadha’nın değerlendirmesine göre Q1’de şirket kârları %25, Q2’de %34 büyüdü; Q3 için yaklaşık %32 büyüme bekleniyor.

Şirket yönlendirmeleri güçlü ve analist tahminleri yukarı revize ediliyor.

Bu nedenle yükselen faizlere rağmen hisse piyasasının temel çıpası hâlâ şirket kârları.

Fakat kredi yatırımcılarının aynı AI hikâyesine baktığında gördüğü şey biraz farklı.

Borç.

Chicago notlarına göre yılbaşından bu yana kredi ihracı yaklaşık 1,75 trilyon dolar ve geçen yılın aynı dönemine göre yaklaşık %30 yüksek.

Üstelik beklenenden daha fazla uzun vadeli tahvil çıkarılıyor.

Hyperscaler şirketlerde spreadleri artık şirketlerin kredi kalitesinden çok yeni tahvil arzının büyüklüğü etkiliyor.

Burada 2026 piyasasının belki de en ilginç paradoksu oluşuyor.

AI, hisse senedi piyasasını yukarı taşıyan en güçlü büyüme hikâyesi.

Aynı AI, veri merkezlerini finanse etmek için giderek daha fazla borç yaratıyor.

Yani:

AI hisselerin kârını büyütürken tahvil piyasasının arzını da büyütüyor.

Bu nedenle AI’ın bir sonraki sınavı çip satışları olmayabilir.

Finansman maliyeti olabilir.

KREDİ PİYASASI HÂLÂ FAZLA RAHAT

Chicago’daki kredi yatırımcılarının verdiği rakamlar özellikle dikkat çekici.

Investment-grade şirket tahvillerinin spreadi Treasury üzerine yaklaşık:

75 baz puan.

High-yield:

260–265 baz puan.

Bu spreadler tarihsel olarak oldukça dar.

Masadaki görüş ise açık:

Getiriler 20 yılın zirvesindeyken kredi spreadleri hâlâ fazla sıkışık.

İşte önümüzdeki birkaç haftada benim en fazla izleyeceğim gösterge bu olacak.

10 yıllık faizin %5,2 olması tek başına finansal kriz yaratmaz.

Ama %5,2 Treasury’nin yanına hızla genişleyen kredi spreadleri eklenirse denklem değişir.

Çünkü o zaman yalnız devletin borçlanma maliyeti değil şirketlerin finansman maliyeti de iki taraftan birden yükselir:

risksiz faiz + kredi spreadi.

Bugüne kadar ikinci taraf oldukça sakindi.

WALL STREET’İN GERÇEK STRES TESTİ BURADA BAŞLAYACAK

Bu nedenle Nasdaq’ın faiz yükselirken direnmesini artık daha iyi açıklayabiliyoruz.

Kârlar güçlü.

AI büyüyor.

Kredi spreadleri dar.

Rates volatility kontrol altında.

Binky Chadha’nın Chicago’daki önemli tespitlerinden biri de bu: hisseler açısından faiz seviyesinden çok faiz oynaklığı zarar veriyor; mevcut durumda rates volatility hâlâ kontrol altında.

Bu çok önemli bir ayrım.

10 yıllık:

%4,5’ten %5,2’ye düzenli çıkarsa şirketler buna uyum sağlayabilir.

Ama:

%5,0 → %5,5 → %4,8 → %5,6

gibi şiddetli hareketler başlarsa hedge maliyetleri, risk modelleri ve portföy kaldıraçları devreye girer.

O zaman faiz seviyesi değil faizin oynaklığı riskli varlığı vurur.

DOLARDA DAHA DERİN BİR DEĞİŞİM VAR

Chicago toplantısında euro/dolar için 1,16’nın 1,10’dan önce görülmesi az farkla öne çıktı.

Bu ilk bakışta ABD faizleriyle çelişiyor.

Ama Tim Baker’ın argümanı önemli.

ABD’ye sermaye akışının giderek daha büyük bölümü tahvil yerine hisse senedine gidiyor. Eğer küresel portföyler zaten aşırı ABD hisse ağırlığı nedeniyle bir miktar çeşitlendirmeye başlarsa, yüksek ABD faizine rağmen dolar zayıflayabilir.

Aynı analiz JPY, CNH ve TWD’yi ucuz; AUD’yi ise yaklaşık on yıldır ilk kez G10’un en güçlü carry para birimlerinden biri olarak görüyor.

Dolayısıyla doların önümüzdeki hareketini yalnız Fed ile okumak giderek daha riskli hale geliyor.

Sermaye akımlarının yönü de devreye giriyor.

FRANSA: AVRUPA’NIN GİDEREK BÜYÜYEN KUYRUK RİSKİ

Chicago ile New York’un ortaklaştığı alanlardan biri Fransa.

Chicago masasında OAT-Bund spreadinin daha da açılması beklentisi belirgin.

Üstelik bu görüş Fransa’daki olası siyasi senaryolardan bağımsız biçimde dile getiriliyor. Yerel yatırımcıların da endişesinin arttığı aktarılıyor.

Bu nedenle Avrupa’da Fransa-Almanya spreadi önümüzdeki haftalarda EUR/USD kadar önemli olabilir.

ABD’de risk Treasury arzıysa Avrupa’da risk mali parçalanma.

BITCOIN: TAHVİLİN YANINDA NASDAQ’I DA İZLEMEK GEREKİYOR

Bitcoin yaklaşık 84–85 bin dolar bölgesinde ve haftanın 87 bin dolar üzerindeki zirvesinden geri çekilmiş durumda.

Bitcoin açısından ilginç olan şu:

Altın reel faizden baskı görüyor.

Bitcoin de yüksek faizden etkileniyor.

Fakat Bitcoin’in ikinci büyük değişkeni risk iştahı.

Nasdaq ve AI rallisi ayakta kaldığı sürece kriptonun yüksek faizlere karşı direnci altından daha yüksek olabilir.

Kredi spreadlerinin açılması ise bu tabloyu değiştirebilir.

Çünkü kredi stresinin yükselmesi Nasdaq’ın yanı sıra kriptonun taşıdığı yüksek-beta risk primini de vurur.

BIST 100: DÜNYADAKİ KREDİ HİKÂYESİ TÜRKİYE İÇİN DAHA DA ÖNEMLİ

BIST 100 dün yaklaşık 12.889 seviyesinde kapanarak %2,74 geriledi.

Türkiye’nin dışarıdaki denkleminde üç rakam kritik:

Brent 105 dolar.

ABD 10 yıllığı %5’in üzerinde.

Dolar güçlü.

İçeride ise fon tasfiyeleri ve likidite sorunu devam ediyor.

Bu nedenle BIST’in yeniden güçlenmesi için yalnız ABD tahvil faizinin gerilemesi yetmeyebilir.

Küresel kredi spreadlerinin de sakin kalması gerekiyor.

Çünkü spread genişlemesi gelişen ülkelere giden sermayenin risk fiyatını da yukarı taşır.

BIST’te bu nedenle 12.800–12.900 bölgesi ilk savunma alanı; yukarıda 13.000 ve ardından 13.250 yeniden alınmadan teknik rahatlamanın kalıcı olduğunu söylemek zor.

SENARYO MATRİSİ

NET SONUÇ | %5,2 FAİZ WALL STREET’İ YIKMADI; KREDİ PİYASASI YIKABİLİR

ABD 10 yıllık tahvilinin %5’in üzerine çıkması haftalardır piyasanın büyük korkusuydu.

Oldu.

Wall Street çökmedi.

Bunun nedeni yatırımcıların faizi önemsememesi değil.

Şirket kârlarının faiz şokunu şimdilik absorbe etmesi.

Chicago’daki profesyonel yatırımcı masası bunu çok net gösteriyor.

Tahvilde short pozisyonlar kalabalık.

10 yıllıkta %4,95 ihtimali küçümsenmiyor.

Fed için 150 baz puanlık yeni sıkılaşma beklenmiyor.

AI kaynaklı kâr büyümesine güven sürüyor.

Ama aynı masadaki kredi yatırımcıları başka bir yere bakıyor:

Spreadlere.

Investment-grade spread 75 baz puan.

High-yield 260–265 baz puan.

Ve bunlar 20 yılın en yüksek tahvil getirilerinden bazılarıyla yan yana duruyor.

İşte önümüzdeki piyasanın kırılma noktası burada olabilir.

Çünkü şirketlerin gerçek borçlanma maliyeti yalnız Treasury faizi değildir.

Treasury + kredi spreadidir.

Bugün Treasury yükseldi.

Spread henüz patlamadı.

Bu yüzden Nasdaq ayakta.

Bu yüzden AI rallisi devam ediyor.

Bu yüzden küresel hisseler tahvildeki depreme rağmen haftalık yükselişe hazırlanıyor.

Fakat 5,2–5,5’lik Treasury’nin üzerine kredi spreadi genişlemesi eklenirse AI yatırımlarının finansman maliyeti, şirket bilançoları ve riskli varlıkların değerlemesi aynı anda baskı altına girer.

Ve işin ironisi burada:

AI bugün Wall Street’i tahvil şokundan koruyan kâr motoru.

Ama 1,75 trilyon dolara ulaşan kredi ihracının ve hyperscaler borçlanmasının büyümesi devam ederse aynı AI yatırımları tahvil ve kredi piyasasının taşıması gereken sermaye yükünü de artıracak.

Bu yüzden önümüzdeki haftalarda benim ekranımda ABD 10 yıllığının hemen yanında yeni bir gösterge olacak:

Kredi spreadleri.

Tahvil piyasası ateşi yaktı.

Kredi piyasası yanmaya başlarsa, Wall Street’in gerçek stres testi o zaman başlayacak.