11 Eylül 2026 küresel piyasa analizi. Brent sabah 109,97 doları gördükten sonra 104 dolar civarına gerilerken ABD 10 yıllık tahvil faizi %4,94 ile %5 eşiğinde kalıyor. Altın 4.300 dolar üzerinde, Wall Street vadeli işlemleri toparlanıyor. Deutsche Bank London Macro Dinner ve Ozan Tarman’ın son piyasa notları ise yatırımcıların hisse ve kredi piyasalarında olağanüstü kötümserleştiğini, enerji fiyatları sakinleşmeden klasik 60/40 portföyünün yeniden güvenli liman haline gelmesinin zor olduğunu gösteriyor. Saat 15:30’daki ABD CPI verisi Fed’in gelecek haftaki kararından önce kritik test.
11 Eylül sabahı Brent petrol 109,97 doları gördü. Saat 13:12 TSİ civarına denk gelen Reuters fiyatında Brent 103,88 dolara, WTI 99,15 dolara kadar çekilmiş durumda. Brent’in günlük kaybı %3,5’e yaklaşırken haftalık yükselişi hâlâ %7’nin üzerinde. Geri çekilmenin ana nedeni, Körfez ülkelerinin İran ile Hürmüz’den geçişi kolaylaştıracak geçici bir anlaşma arayışında olduğuna ilişkin haberler. (Reuters)
Fakat petrol yaklaşık 6 dolar gerilerken ABD tahvil piyasası aynı rahatlamayı göstermiyor.
10 yıllık Treasury getirisi %4,94 civarında, 30 yıllık getiri yaklaşık %5,35. Dün 10 yıllık %4,943, 30 yıllık %5,36 ile kapandı; uzun vade ABD tahvilleri 2000’lerin ortalarından bu yana görülmeyen getiri bölgelerinde. (Financial Times)
Bu ayrışma bugün CPI rakamının kendisi kadar önemli.
Çünkü tahvil satışının tamamı enerji enflasyonundan kaynaklansaydı, petrolün 110 dolardan 104 dolara dönmesi uzun vadeli faizlerde daha kuvvetli bir geri çekilme yaratmalıydı.
Yaratmadı.
Reuters’a göre G7 ülkelerinin 10 yıllık tahvil getirileri bu hafta ortalama 19 baz puan, iki yıllıklar 22 baz puan yükseldi. Kamu borç arzı, merkez bankalarının yeniden şahinleşmesi ve yatırımcıların uzun vadeli borç için talep ettiği risk primi artık petrol şokunun yanına ayrı bir fiyatlama kanalı olarak yerleşiyor. (Reuters)
Ve Ozan Tarman’ın bugün Londra’dan gönderdiği son not, bu fiyatlamanın yatırımcı psikolojisindeki karşılığını son derece iyi anlatıyor:
“Boss Man? Oil. Iran. Ukraine. Energy. That has to quiet down for Macro to stabilize.”
Yani petrol bugün düşmüş olabilir. Ama makronun gerçekten sakinleşmesi için enerji şokunun birkaç saat değil, kalıcı biçimde yatışması gerekiyor.
Yeni notun bence rapora eklediği en değerli bilgi fiyat değil, pozisyonlanma.
Ozan Tarman, son Deutsche Bank London Macro Dinner’ı şimdiye kadar katıldığı en bearish toplantılardan biri olarak tanımlıyor. Masadaki yatırımcıların ana soruları artık “hisse yükselir mi?” gibi klasik piyasa soruları değil:
Faiz hangi seviyede hisseleri kırar?
Kredi spreadleri ne zaman açılır?
Uzun vade Treasury’de sıradaki hareket neresi?
Mali alan kalmadıysa ve Çin parası artık eskisi gibi gelmiyorsa çözüm ne?
AI capex’in uzun vadeli etkisi ne olacak?
120 dolar hâlâ petrol için tavan mı?
Altının bugünkü ve gelecekteki sürücüleri neler?
Top trade’ler daha da çarpıcı:
short credit, pay real yields, long US rates volatility, bearish risk assets, long oil volatility, short risk assets/AI reckoning, long gold.
Bir başka deyişle masa yüksek faizlerin ve enerji şokunun sonunda finansal sistemde bir şeyleri kıracağına oldukça güçlü biçimde pozisyonlanmış durumda.
Fakat Tarman’ın bugünkü değerlendirmesi dünkü toplantı notlarından biraz daha nüanslı.
Kötümserliğin fazla ileri gitmiş olabileceğini düşünüyor.
Bir hafta önce Frankfurt’taki masalar Waller sonrasında belirgin biçimde bullish iken, yalnız birkaç gün içinde Londra neredeyse bütünüyle bearish hale geldi. Tarman bu hızlı duygu değişimini potansiyel bir karşı sinyal olarak görüyor; fakat enerji sakinleşmeden bunu doğrudan “green sign” olarak okumuyor.
Bu ayrım bugün son derece önemli.
Piyasa kötü.
Ama herkes zaten kötümserse, kötü haberin marjinal fiyatlama gücü azalabilir.
Tarman’ın bugünkü notunda çok önemli bir soru var:
“Should we fade for 60/40?”
Yani son satıştan sonra klasik %60 hisse/%40 tahvil portföyüne geri dönmenin zamanı geldi mi?
Normal şartlarda hisse düşerken tahvil yükselir. Tahvil portföyü dengeler.
Fakat mevcut rejimde sorun tam burada.
Petrol yükseldiğinde:
enflasyon beklentisi yükseliyor,
merkez bankası faiz artırım ihtimali yükseliyor,
tahvil fiyatı düşüyor,
tahvil faizi yükseliyor,
aynı yüksek faiz hisse çarpanını aşağı çekiyor.
Böylece portföyün hem %60’ı hem %40’ı aynı anda zarar görebiliyor.
Bu, klasik risk parity ve 60/40 modellerinin en sevmediği rejim.
Tarman’ın “more ammunition for Anti Risk Parity” ifadesi bu nedenle önemli. Enerji şoku sakinleşmezse tahvilin yeniden hisse portföyüne hedge olacağı varsayımı çalışmayabilir.
Dolayısıyla bugün Brent’in 110’dan 104 dolara gelmesi 60/40 için ilk olumlu işaret.
Fakat 10 yıllık Treasury hâlâ %4,94 ise henüz teyit değil.
ABD 10 yıllığı gün içinde %4,979’u gördü. İki yıllık getiri %4,596 ile Temmuz 2024’ten beri en yüksek seviyesine çıktı. Reuters’a konuşan TD Securities stratejisti Prashant Newnaha, petrol 100 dolar üzerinde kaldıkça 10 yıllık getirinin %5’in üzerine çıkmasını kaçınılmaz görüyor. (Reuters)
Fakat Hazine’nin müdahalesi ayrı bir sorun yaratıyor.
ABD Hazinesi dün uzun vadeli tahvil piyasasında 6 milyar dolara kadar geri alım yapabileceğini açıklamıştı. Gerçekleşen alım 5,2 milyar dolar oldu; yatırımcılar 10,5 milyar dolarlık tahvil teklif etti. Buna rağmen 10 yıllık getiri 10 baz puandan fazla yükselerek %4,943’e, 30 yıllık %5,36’ya çıktı. (The Wall Street Journal)
Reuters’ın değerlendirmesindeki ölçek karşılaştırması çok çarpıcı: 6 milyar dolarlık müdahale, yaklaşık 32 trilyon dolarlık Treasury piyasasında oldukça küçük kalıyor. (Reuters)
Dolayısıyla tahvil piyasasının verdiği sinyal giderek netleşiyor:
Merkez bankası politikası uzun faizin yalnız bir bileşeni.
Borç arzı, term premium ve uzun vadeli sermaye talebi de artık fiyatın merkezinde.
Burada resmi TIPS serisinin gecikmeli değerini canlı fiyatmış gibi kullanmak istemiyorum. 14:05 itibarıyla teyit edebildiğimiz canlı nominal 10 yıllık Treasury yaklaşık %4,94.
Ancak London Macro Dinner’da dikkat çekici işlemlerden biri açıkça “pay real yields”.
Masadaki yatırımcılar yalnız enflasyon beklentilerinin değil, reel sermaye maliyetinin de yukarı gideceğini düşünüyor.
Bu, petrol fiyatından daha yapısal bir konu.
Çünkü petrol 110’dan 90’a geri dönebilir.
Ama yatırımcı ABD Hazinesi’nden, şirket tahvilinden ve AI altyapı finansmanından daha yüksek reel getiri talep etmeye başlarsa bütün varlıkların iskonto oranı değişir.
Deutsche Bank toplantısının en güçlü yapısal tezi AI tarafında.
Masadaki bir yatırımcının özeti son derece yerinde:
“Global capex cycle and AI is the story. But oil prices the hair.”
DB tarafı müşteriler kadar bearish değil. Toplantıya katılanların aktarımına göre DB konuşmacıları daha yüksek büyümenin devam edebileceğini savunuyor. Bu nedenle masanın “ne kırılacak?” sorusuyla DB ekonomistlerinin “büyüme neden hâlâ kırılmadı?” görüşü arasında ciddi bir ayrışma oluşmuş durumda.
Bunun arkasında devasa yatırım döngüsü var.
AI veri merkezleri.
Elektrik üretimi.
Şebeke.
Bakır.
Savunma.
Altyapı.
Yeniden sanayileşme.
Önceki Deutsche Bank notlarında hyperscaler AI capex’inin 2026’da yaklaşık 825 milyar dolar civarında olduğu hesaplanıyordu. Bu yatırımların finansmanı tahvil, leasing, private IG, proje finansmanı ve seküritizasyon yoluyla sermaye piyasasına geliyor.
Dolayısıyla AI yalnız Nasdaq’ın kâr büyümesi hikâyesi değil.
AI aynı zamanda uzun vadeli sermayeye yönelik dev bir talep şoku.
Bu hafta Oracle sonuçlarının AI yatırımlarının gelir üretmeye başladığına ilişkin endişeleri azaltması nedeniyle hissenin piyasa öncesinde yaklaşık %7 yükselmesi de bu tartışmanın diğer tarafını gösteriyor. (Reuters)
Eğer AI gerçekten yüksek getiri üretiyorsa dev capex döngüsü devam eder.
Bu da büyümeyi destekler.
Ama aynı zamanda sermaye talebini ve uzun vadeli faizi yukarıda tutabilir.
Bugünkü raporda dünkü PPI’ı doğru çerçeveye oturtmak gerekiyor.
Deutsche Bank’ın sabah notuna göre ağustos PPI headline aylık %0,4, core %0,3 geldi ve ikisi de beklentiyle uyumluydu. DB, veri sonrasında çekirdek PCE nowcast’ini 7 baz puan yükselterek aylık %0,27’ye çıkardı.
Dolayısıyla PPI’ı “büyük yukarı sürpriz” olarak okumak doğru değil.
Piyasanın tahvil satışının büyüklüğü verinin kendisinden çok:
petrol,
mali risk,
Hazine geri alımının etkisizliği,
ve Fed’in zaten şahinleşmiş iletişimi
ile açıklanmalı.
DB’nin Fed iletişim analizinde yetkililerin genel şahinlik skorunun temmuzdan bu yana 0,6 puan artarak 7,2’ye çıktığı ve bunun Ekim 2021’de başlayan serinin en şahin seviyesi olduğu belirtiliyor.
Reuters anketinde ağustos CPI beklentileri:
Headline aylık: +%0,4
Core aylık: +%0,2
Headline yıllık: %3,4
Core yıllık: %2,4. (Reuters)
Fed vadeli işlemleri gelecek haftaki 25 baz puanlık artırım için kaynak ve dakikaya göre yaklaşık %65–72 olasılık gösteriyor. (Reuters)
Burada Tarman’ın notundaki en ilginç noktalardan biri piyasanın pain trade’i.
Masadaki çoğunluk risk varlıklarında bearish, faizlerde yukarı yönlü ve kredi tarafında negatif.
Bir katılımcı bunu şöyle tarif ediyor:
“Weak CPI and Fed on hold is pain.”
Çünkü yüksek CPI mevcut pozisyonları doğrular:
tahvil sat,
credit short,
risk azalt,
faiz volatilitesi al.
Fakat CPI düşük gelirse?
Petrol zaten 110’dan dönmüş durumda.
Fed artırım fiyatlaması hızla düşebilir.
Tahviller sert yükselebilir.
Kalabalık bearish pozisyonlar çözülmeye başlayabilir.
Bu nedenle bugünün en büyük piyasa hareketini yüksek CPI değil, düşük CPI da yaratabilir.
WSJ’nin Avrupa seansındaki fiyatında spot altın yaklaşık 4.350,60 dolar, New York vadeli altın 4.383,90 dolar civarında. Altın haftalık bazda %2’den fazla kayıpta. (The Wall Street Journal)
Altının önündeki denklem bugün özellikle ilginç.
10 yıllık Treasury %5’e yakın.
Fed artırım ihtimali yüksek.
Dolar endeksi 99’un üzerinde.
Normalde bu üçlü altın açısından oldukça negatif.
Fakat jeopolitik risk, kredi riski ve rezerv talebi karşı tarafta çalışıyor.
London Macro Dinner’da masadaki işlemlerden birinin doğrudan “short credit and long gold” olması bu nedenle dikkat çekici.
Altının CPI sonrasında 4.300 dolar üzerinde kalabilmesi, onu yalnız Fed trade’i olmaktan biraz daha uzaklaştıracaktır.
Gümüşte yaklaşık 64 dolar bölgesi izleniyor. Altından farklı olarak gümüş yalnız parasal metal değil, güçlü bir sanayi girdisi.
Bu nedenle yüksek faiz değerli metal tarafını, yüksek enerji maliyeti ve büyüme riski sanayi tarafını aynı anda baskılıyor.
Altın/gümüş ayrışmasının devam etmesi piyasanın basit bir enflasyon trade’inden ziyade stagflasyon ve finansal risk hedge’ine yöneldiğini gösterebilir.
Petrolün 110’dan 104 dolara düşmesi rahatlatıcı görünüyor. Ancak IEA’nın bugün yayımladığı rapor fiziksel piyasanın hâlâ son derece sıkı olduğunu gösteriyor.
IEA, 2026 küresel petrol arzındaki düşüş tahminini 5,7 milyon varil/güne çıkardı.
Ağustosta küresel stoklar günlük 3,1 milyon varil azaldı.
Yüksek fiyatlar ise talebi yaklaşık 2,5 milyon varil/gün aşağı çekiyor. (Reuters)
Hürmüz’de gemi geçişi perşembe günü yalnız 7 oldu. Önceki gün 11, son 10 günlük ortalama ise 15’ti. İran savaşı öncesinde Hürmüz dünya günlük petrol ve LNG arzının yaklaşık beşte birini taşıyordu. (Reuters)
Üstelik Husilerin Mocha’yı ele geçirmesi Bab el-Mandeb tarafında ikinci bir enerji koridorunu risk altına sokuyor.
Dolayısıyla petrol bugün düştü.
Enerji problemi çözülmedi.
ECB dün faizi 25 baz puan artırdı.
Bugün Goldman Sachs, Citigroup ve Barclays aralık ayında bir 25 baz puanlık artırım daha bekliyor. Citi Mart 2027’de bir artırım daha öngörüyor. Piyasa aralık artırımına %93,9 olasılık veriyor. (Reuters)
DB de aralıkta bir 25 baz puanlık artışla terminal faizin %2,75’e çıkmasını bekliyor. Enerji yüksek kalır ve büyüme dirençli olursa %3 ve üzeri ihtimalini dışlamıyor.
ECB ayrıca 2027 enflasyon tahminini %2,3’ten %2,5’e, büyüme tahminini %1,2’den %1,4’e yükseltti. (Reuters)
Bu da DB’nin “büyüme düşündüğümüzden güçlü olabilir” tezini destekliyor.
Tarman’ın notlarında bearish görüşlerin arasında giderek güçlenen tek belirgin konsensüs var:
long yen / long Japan Inc.
DB ekonomisti Ken Koyama gelecek haftaki BOJ toplantısında 25 baz puan artırım bekliyor. İlginç biçimde bunun güçlü Japon iç ekonomisinden çok ABD’nin kur istikrarı yönündeki baskısıyla ilgili olduğunu düşünüyor. Terminal faiz tahmini %1,75; ocak ve nisanda iki artırım daha bekliyor.
Yabancı yatırımcılar da üç haftadır JGB alıyor; son haftadaki net alım yaklaşık 450 milyar yen.
Japonya’yı bu raporda özellikle önemli yapan nokta şu:
Japon faizleri yükselirse dünyanın en büyük tasarruf havuzlarından biri kendi ülkesinde daha yüksek getiri bulmaya başlar.
Bu da ABD ve Avrupa’nın uzun vadeli borcu için gereken risk primini artırabilir.
Dünkü kapanış:
S&P 500: -%0,58
Dow: -%0,60
Nasdaq: -%0,65. (The Wall Street Journal)
Saat 12:31 TSİ civarındaki Reuters verisinde Dow vadeli +%0,53, S&P 500 +%0,54, Nasdaq 100 +%0,57. (Reuters)
Bu tepki büyük ölçüde petrolün düşüşü ve Oracle bilançosundan geliyor.
Fakat Londra masasındaki SPX lower oylaması açık farkla kazanmış durumda. UST ve Bund faizlerinde de yukarı yön görüşü çoğunlukta.
Burada ilginç olan artık piyasanın düşmesi değil.
Bu kadar kötü beklentiye rağmen risk varlıklarının neden daha fazla düşmediği.
Bu soru da doğrudan masada sorulmuş:
“Why isn’t risk lower?”
“What gives?”
“This isn’t sustainable.”
Bu kadar kalabalık bearish konsensüs, CPI düşük gelirse yukarı yönlü pozisyon sıkışmasını çok daha tehlikeli hale getiriyor.
Dolar endeksi son WSJ fiyatında 99,138, 10 yıllık Treasury %4,938. Bitcoin yaklaşık 77.214 dolar. (The Wall Street Journal)
Bitcoin’in son haftadaki davranışı yine güvenli liman tezini desteklemiyor.
Jeopolitik risk arttığında Bitcoin altın gibi yükselmedi.
Petrol gerilediğinde ve risk iştahı toparlandığında Bitcoin de rahatlıyor.
Dolayısıyla kısa vadede Bitcoin hâlâ ağırlıklı olarak likidite/reel faiz trade’i.
TCMB dün politika faizini %37’de tuttu. Enerji fiyatlarını açık biçimde enflasyon görünümü açısından yukarı yönlü risk olarak tanımladı.
BIST 100 dün 14.393,85 puanla -%0,77 kapandı; gün içi yüksek 14.569,89, düşük 14.284,94 oldu. (Investing.com Türkiye)
14:05 itibarıyla standart BIST 100 için iki bağımsız kaynaktan yeterince temiz aynı zaman damgalı canlı rakam elde edemediğim için gecikmeli başka bir endeksi BIST 100 diye sunmuyorum.
Türkiye açısından sabaha göre değişen temel değişken Brent.
110 dolar yerine 104 dolar elbette daha iyi.
Ama 100 dolar üzerindeki petrol hâlâ:
cari denge,
enflasyon,
akaryakıt,
kur beklentisi
ve TCMB’nin faiz indirimi alanı üzerinde baskı yaratıyor.
| Gösterge | Son teyitli durum |
|---|---|
| Brent | 103,88 $; sabah zirvesi 109,97 $ |
| WTI | 99,15 $ |
| Altın spot | ~4.350 $ |
| Gümüş | ~64 $ |
| ABD 10Y | ~%4,94; gün içi %4,979 |
| ABD 30Y | ~%5,35 |
| ABD 2Y | ~%4,56; gün içi %4,596 |
| DXY | 99,138 |
| Bitcoin | ~77.214 $ |
| S&P 500 futures | +%0,54 |
| Nasdaq 100 futures | +%0,57 |
| Dow futures | +%0,53 |
| BIST 100 önceki kapanış | 14.393,85 / -%0,77 |
| Fed +25 bp | ~%65–72 |
| TCMB | %37 — sabit |
| ECB | %2,50 — +25 bp |
Fiyatlar farklı piyasaların son erişilebilir zaman damgalarına aittir. Özellikle Brent’te 109,97 dolar mevcut fiyat değil, 11 Eylül gün içi zirvesidir. Reuters’ın 10:12 GMT fiyatı 103,88 dolardır. (Reuters)
| Senaryo | İlk okuma |
|---|---|
| CPI > beklenti | 10Y %5 üzeri; Fed artırım ihtimali yükselir; risk ve credit baskısı artar |
| CPI = beklenti | Petrol ve term premium yeniden ana fiyatlama olur |
| CPI < beklenti | Treasury rally + bearish pozisyonlarda short squeeze ihtimali |
| CPI düşük + Fed artırım ihtimali sert düşer | London Macro Dinner’ın “pain trade” senaryosu |
| Brent yeniden >110 | Anti-risk-parity rejimi güçlenir; hisse ve tahvil birlikte baskı görebilir |
| Brent <100 + tahvil faizi düşer | 60/40 için gerçek rahatlama sinyali |
| Brent <100 ama 10Y ~%5 | Uzun faiz probleminin petrolden bağımsızlaştığına güçlü kanıt |
| Altın güçlü + credit spreadleri açılır | “Short credit / long gold” sistemik hedge senaryosu güçlenir |
Brent.
ABD 10 yıllığı.
S&P 500.
CPI yüksek gelirse yorum kolay.
Petrol yüksek, enflasyon yüksek, Fed daha şahin, tahvil faizi daha yüksek.
Asıl bilgi düşük CPI senaryosunda gelecek.
Çünkü petrol bugün 110’dan 104 dolara düştü ve 10 yıllık hâlâ %4,94.
CPI da düşük gelir ama Treasury %5 çevresinde kalırsa uzun faiz problemini yalnız Fed ve petrol üzerinden açıklamak artık çok zorlaşacak.
O zaman aynı sermaye havuzunun karşısındaki talebe bakmak gerekecek:
ABD kamu borcu.
AI veri merkezleri.
Elektrik şebekeleri.
Savunma.
Enerji altyapısı.
Avrupa’nın yeniden sanayileşmesi.
Ve bu sırada Japonya kendi tasarrufunu daha yüksek yerel faizlerle geri çağırıyor.
Deutsche Bank London Macro Dinner’ın iki tarafı aslında 2026’nın temel tartışmasını çok iyi tarif ediyor.
Müşteriler soruyor:
“Ne kırılacak?”
DB tarafı cevap veriyor:
“Belki henüz hiçbir şey. Çünkü büyüme ve capex düşündüğünüzden güçlü.”
İşte bu ikinci ihtimal piyasa açısından mutlaka iyi haber değil.
Çünkü büyüme kırılmazsa Fed’in hızla gevşemesine gerek kalmaz.
Capex devam ederse sermaye talebi düşmez.
Kamu borç arzı zaten düşmüyor.
Ve petrol 100 doların üzerinde kalırsa enflasyon baskısı da ortadan kalkmaz.
Bu durumda %5 Treasury geçici bir korku seviyesi olmaktan çıkabilir.
Fakat Ozan Tarman’ın bugünkü notu bir uyarı daha getiriyor: Londra masası artık olağanüstü bearish. Hisse aşağı, credit short, faiz yukarı, volatilite yukarı pozisyonları son derece kalabalık.
Bu nedenle 15:30’daki CPI iki yönlü risk taşıyor.
Yüksek CPI makro problemi büyütür.
Düşük CPI ise piyasanın pozisyon problemini ortaya çıkarabilir.
Her ikisinin üzerinde duran değişken ise hâlâ enerji.
Petrol kalıcı biçimde sakinleşmeden ne Fed’in işi kolaylaşacak ne tahvil piyasası rahatlayacak ne de klasik 60/40 portföyünün hisse-tahvil çeşitlendirmesi yeniden güvenilir hale gelecek.
Londra masası dün “ne kırılacak?” diye soruyordu. Bugün biraz daha ilginç bir yere geldik.
Brent sabah 110$’a dayandı, şimdi 104$.
Ama ABD 10Y hâlâ %4,94.
DB Macro Dinner’da konsensüs neredeyse tek yönlü:
short credit, bearish equities, higher yields, long vol.
Ozan Tarman’ın bugünkü notundaki cümle önemli:
“Energy has to quiet down for Macro to stabilize.”
15:30’da CPI geliyor.
Yüksek gelirse problem belli.
Ama düşük gelirse daha ilginç: Petrol zaten dönmüş, masa aşırı bearish.
Bugünün pain trade’i kötü haber olmayabilir. İyi haberin üzerine yanlış pozisyonlanmış olmak olabilir.
