Avrupa’nın büyük borsa dönüşümü

Başka hükümetlerden daha yüksek borçlanma maliyetleriyle karşılaşmak bir şeydir, ama yönettiğiniz ülkedeki şirketlerden bile daha pahalıya borçlanmak yeni bir dip noktasıdır. Fransa’nın mali durumu öylesine kötüleşti ki, siyasetçiler şimdi tam da bu durumda. Ülkenin on yıllık devlet tahvillerinin getirisi %3,5 seviyesinde; 2015’te IMF’ye karşı temerrüde düşmüş olan Yunanistan’ın %3,3’lük getirilerinin bile üzerinde. Daha da garip olanı, Fransız hükümeti artık LVMH ve L’Oréal gibi bazı Fransız şirketlerinden de daha yüksek faiz ödemek zorunda. Bu şirketler, kıtaları aşan gelir akışlarına sahip küresel devler olabilir, ama dünyanın yedinci büyük ekonomisinin tahvil sahipleri açısından daha riskli görülmesi oldukça dikkat çekici.

Yatırımcıların giderek Fransa’yı euro bölgesinin “çevresel” ülkelerinden biri olarak tanımlaması şaşırtıcı değil. Bu kavram, 2010’lardaki borç krizinden en kötü etkilenen ülkeleri (Yunanistan, İtalya, İspanya gibi) ifade ediyordu. “Çekirdek” ülkeler (başta Almanya ve hemen arkasından Fransa), güvenli liman sayılıyordu. Bugün rollerin değişmesi sadece devlet tahvili piyasalarında değil, Avrupa borsalarında da görülüyor. Eskiden “çevre” olarak görülen piyasalar, “çekirdek” olarak bilinenleri geride bırakıyor. Bu sürece “Avrupa’nın büyük tersyüz oluşu” denebilir.

Almanya hisselerine yönelik heyecan yıllardır olmadığı kadar yüksek. Savunma harcamaları için bütçenin genişletilmesi bekleniyor. Ülkenin DAX endeksi bu yıl euro bazında %17 yükseldi. Ama bu bile İtalya (%24), Polonya (%29), İspanya (%31) ve Yunanistan’daki (%39) borsa rallilerinin yanında sönük kalıyor. Avrupa’nın diğer çekirdek piyasaları ise geri planda kaldı: İngiltere’nin FTSE 100 endeksi sadece %8 yükseldi; Fransa’nın CAC 40’ı %6’da kaldı.

Bu çevresel üstünlük yeni bir gelişme. 2010’larda Avrupa’nın çekirdek piyasaları çok cazip olmasa da çevresel piyasalar kadar kötü değildi. Örneğin, 2010’da DAX’a yatırılan 1 dolar on yılın sonunda reel olarak 1,40 dolar olmuştu (temettüler hariç). CAC 40 ve FTSE 100 ise küçük reel kayıplar yaşadı. (Karşılaştırma için, Amerika’nın S&P 500 endeksi 2,40 dolar getiri sağladı.) Aynı dönemde İtalyan, Polonyalı ve İspanyol hisselerine yatırım yapan dolar sahipleri reel olarak %40–50 kaybetti. Yunan hisseleri ise neredeyse değerinin dörtte üçünü yitirdi.

Bugünkü tersine dönüş, büyük ölçüde Avrupa ekonomisindeki farklı gelişmelerden kaynaklanıyor. Almanya’nın GSYH’si 2023 ve 2024’te küçüldü; İngiltere ve Fransa’nın büyümesi ise yıllık %1 civarında, hatta daha düşük seyretti. Buna karşılık Yunanistan (%2,3) ve İspanya (%3,2), 2010’ların başında sert daralmalar yaşadıktan sonra 2024’te güçlü büyüme kaydetti. Polonya uzun süredir hızlı büyüyordu, ancak yatırımcılar, AB karşıtı Hukuk ve Adalet Partisi’nin müdahaleci politikaları nedeniyle tedirgindi. 2023’te daha piyasa dostu bir koalisyonun iktidara gelmesiyle Polonya borsası adeta patlama yaşadı.

Yine de hikâye sadece ekonomiden ibaret değil. İtalya hisseleri de iyi performans gösteriyor ama büyümesi çekirdek ülkeler kadar zayıf. Yılın en çok kazandıran İtalyan hissesi, savaş uçakları üreten Leonardo (%93 artış). Bu da sadece Almanya’nın değil, İtalya’nın da savunma harcamalarından faydalandığını gösteriyor. Sonraki beş şirketin hisseleri %40–67 yükseldi; hepsi banka veya bankaların sahibi olan gruplar. Aslında bankacılık hisseleri hem İtalya’da hem Yunanistan’da piyasa değerinin yaklaşık %40’ını oluşturuyor ve borsalardaki güçlü performansın büyük bölümünü açıklıyor.

Bu tablo, Avrupa’nın eski çevresel ülkeleri için en umut verici sonucu ortaya koyuyor. Yıllarca kıtanın “ölü ağırlığı” olarak görülen bankalar, şimdi en parlak yıldızlar arasında. Euro bölgesi krizinde, devlet tahvillerinin riskli hale gelmesi bankaların bilançolarını tehdit etmiş, kredi akışını boğmuş, büyümeyi durdurmuş ve kamu maliyesini daha da kötüleştirmişti. Yatırımcılar için çevresel bankaların hisseleri adeta Avrupa’nın tüm korkularının özeti gibiydi. Bugün ise borsaların parlayan yıldızları haline gelmiş durumdalar. Çekirdek ülkeler için ne kadar hayal kırıklığı olsa da Avrupa’nın büyük tersyüz oluşu, çevresel ülkelerin en karanlık günlerini geride bıraktığının işareti.